過(guo)(guo)去三(san)年，醫藥板塊(kuai)一直處(chu)于調整狀態，從2020年中的行業高點算起(qi)，整個板塊(kuai)的下跌幅度在30%-40%，許(xu)多(duo)個股的調整幅度甚至超過(guo)(guo)70%。
然而，經歷了(le)連續(xu)的調整后的醫藥股在(zai)行業比較(jiao)中估(gu)值(zhi)優勢明顯(xian)，由此吸引到了(le)一部分抄底資金流入醫藥板塊，同時被投資者寄予厚(hou)望的國產(chan)創新藥逐步(bu)進入收(shou)獲期(qi)，故而也再次(ci)獲得(de)市(shi)場的廣泛關注。
醫藥板塊存量穩定，需求持續增長
2024開年，市(shi)場持(chi)續低(di)迷，包括醫(yi)藥板(ban)塊(kuai)在內的整個A股都呈現(xian)下跌(die)趨勢，在這(zhe)種情況下，醫(yi)藥板(ban)塊(kuai)是否具備(bei)投資價值？
醫(yi)藥作(zuo)為(wei)有著剛需屬性(xing)的(de)行(xing)(xing)(xing)業，存在打底的(de)需求和逆周期(qi)性(xing)，長期(qi)來看，醫(yi)藥行(xing)(xing)(xing)業的(de)整體增(zeng)速相對(dui)比較穩定(ding)，基(ji)本保持(chi)在10%左(zuo)右的(de)復合增(zeng)長。這也(ye)就是大(da)家一直認為(wei)醫(yi)藥行(xing)(xing)(xing)業具有穩定(ding)性(xing)增(zeng)長、長坡厚雪的(de)投資(zi)價值的(de)核心(xin)原(yuan)因(yin)。
在存量穩定(ding)的(de)基礎上，新的(de)增量不(bu)斷出現，為整個醫藥行業帶(dai)來了更多的(de)成(cheng)長空間。
創(chuang)新(xin)(xin)一(yi)直是醫(yi)(yi)藥(yao)行業(ye)的(de)(de)源頭活水。回顧(gu)世界(jie)醫(yi)(yi)藥(yao)的(de)(de)發展史(shi)，從早期的(de)(de)小分子到(dao)生(sheng)物藥(yao)，再到(dao)形(xing)色各異的(de)(de)聯用(yong)方案(an)，以及不斷推(tui)陳出(chu)新(xin)(xin)的(de)(de)新(xin)(xin)一(yi)代技術(shu)，都證明了全球(qiu)醫(yi)(yi)藥(yao)行業(ye)正(zheng)迎來一(yi)波重要的(de)(de)創(chuang)新(xin)(xin)周期。
放眼國內(nei)，從創新技術(shu)層面(mian)(mian)來看，中國企業的醫藥(yao)創新能力(li)在近幾(ji)年內(nei)有了相(xiang)當大(da)的提升。一(yi)方(fang)面(mian)(mian)是因為國內(nei)臨床和研(yan)發的效率較(jiao)高，另一(yi)方(fang)面(mian)(mian)，提升自(zi)身(shen)化學能力(li)的同時不斷搶(qiang)占(zhan)新賽(sai)道，也(ye)讓我們在許多全(quan)球起步比(bi)較(jiao)一(yi)致的細(xi)分領域(yu)取(qu)得(de)國際競爭優勢(shi)。
比(bi)如抗體偶聯藥物（ADC），國內的臨(lin)床數占比(bi)在(zai)全球已(yi)(yi)經(jing)達到了50%左右，毫無疑(yi)問，中(zhong)國已(yi)(yi)經(jing)成為(wei)全球范圍內ADC領域(yu)的引領者。孫媛媛表示，在(zai)未來，隨著全球越來越多新(xin)的技術疊加(jia)中(zhong)國研發以及臨(lin)床的優(you)勢，在(zai)更多的細(xi)分(fen)領域(yu)能實現差異化競爭，助力企業國際化發展(zhan)。
從政(zheng)策層(ceng)面(mian)來看，政(zheng)策持(chi)續(xu)利好創(chuang)(chuang)(chuang)新(xin)(xin)(xin)。回(hui)望過去十(shi)幾年，從“十(shi)一(yi)五(wu)”提(ti)出建(jian)設醫(yi)藥創(chuang)(chuang)(chuang)新(xin)(xin)(xin)體系、“十(shi)二五(wu)”支持(chi)企業在國外開展創(chuang)(chuang)(chuang)新(xin)(xin)(xin)藥物臨(lin)床研究和注冊、“十(shi)三(san)五(wu)”規(gui)劃提(ti)出創(chuang)(chuang)(chuang)新(xin)(xin)(xin)升級，到(dao)最新(xin)(xin)(xin)的“十(shi)四五(wu)”規(gui)劃進(jin)一(yi)步提(ti)出醫(yi)藥工業發(fa)(fa)展要向(xiang)創(chuang)(chuang)(chuang)新(xin)(xin)(xin)動轉(zhuan)型，階段性規(gui)劃不(bu)斷(duan)提(ti)及創(chuang)(chuang)(chuang)新(xin)(xin)(xin)、鼓勵創(chuang)(chuang)(chuang)新(xin)(xin)(xin)，這極大促進(jin)了(le)我國醫(yi)藥創(chuang)(chuang)(chuang)新(xin)(xin)(xin)發(fa)(fa)展。
政策(ce)鼓(gu)勵創新(xin)的(de)(de)同(tong)時，也(ye)對一(yi)些me too類(lei)藥(yao)品設置了(le)門(men)檻(jian)。仿(fang)(fang)制藥(yao)集(ji)采在一(yi)定程度(du)上限制了(le)仿(fang)(fang)制類(lei)藥(yao)品的(de)(de)上市，從商業(ye)的(de)(de)角度(du)來(lai)看，隨著對創新(xin)要求的(de)(de)提升(sheng)，倒(dao)逼制藥(yao)企業(ye)進行創新(xin)轉型(xing)，通過競爭來(lai)優化行業(ye)生態。
此外，2023年起(qi)，多部(bu)門相繼出(chu)臺(tai)促進醫(yi)保、商(shang)保結合的(de)相關(guan)政策，這(zhe)對于整(zheng)個(ge)醫(yi)藥(yao)創新發展是一個(ge)非常重(zhong)要的(de)因素。孫媛媛表示，商(shang)保的(de)開源，以及醫(yi)保降(jiang)價幅度(du)的(de)變小，都意味(wei)著保險層面(mian)在不(bu)斷優化格局，這(zhe)將使得支付端進一步變大，為醫(yi)藥(yao)行業帶(dai)來更多增量(liang)需求。
從國內需(xu)(xu)求(qiu)層面(mian)來(lai)看，老齡化問題、生活環境變(bian)化導(dao)致了疾病譜(pu)變(bian)化、認知(zhi)觀念(nian)的(de)(de)改變(bian)，均(jun)使得人們對健康(kang)的(de)(de)關注(zhu)度(du)在(zai)持續提升(sheng)，這一系列因素的(de)(de)疊加進(jin)一步(bu)催生出更多的(de)(de)醫藥(yao)需(xu)(xu)求(qiu)和(he)健康(kang)支(zhi)出，也有望助推(tui)醫藥(yao)市場容(rong)量的(de)(de)增長。
醫藥板塊的投資方向：創新+國際化
創新和國際化是目前醫藥行業的(de)兩大關鍵詞。
醫藥(yao)企業(ye)的(de)(de)(de)(de)中國(guo)智造出(chu)海(hai)，經(jing)歷了出(chu)海(hai)領域和商(shang)業(ye)模式的(de)(de)(de)(de)雙重變化(hua)。第(di)一階段的(de)(de)(de)(de)國(guo)際化(hua)是基于(yu)高性價比(bi)產品的(de)(de)(de)(de)出(chu)海(hai)，原料藥(yao)制劑、低耗核心零(ling)部件等領域的(de)(de)(de)(de)出(chu)海(hai)表(biao)現較(jiao)好。而2020年(nian)開始，基于(yu)高性價比(bi)產品的(de)(de)(de)(de)出(chu)海(hai)逐步升級為基于(yu)差(cha)異化(hua)創新的(de)(de)(de)(de)出(chu)海(hai)，越來越多(duo)國(guo)內(nei)自主研發的(de)(de)(de)(de)差(cha)異化(hua)創新藥(yao)走向國(guo)際市(shi)場。同(tong)時，從最初的(de)(de)(de)(de)與(yu)海(hai)外(wai)企業(ye)合作，到后續開始自己拓展海(hai)外(wai)渠(qu)道，企業(ye)出(chu)海(hai)的(de)(de)(de)(de)商(shang)業(ye)模式也愈發成熟。
孫媛(yuan)媛(yuan)表示，無論是出海(hai)(hai)的(de)(de)細(xi)分(fen)領域上(shang)(shang)，還是出海(hai)(hai)的(de)(de)節奏上(shang)(shang)，中國(guo)(guo)(guo)醫(yi)(yi)藥企業(ye)的(de)(de)實力都(dou)在逐步增(zeng)強。而從外(wai)部環(huan)境來看，目前，許(xu)多海(hai)(hai)外(wai)的(de)(de)藥廠(chang)正(zheng)面臨專利懸崖(ya)的(de)(de)問題，它們(men)對于(yu)新(xin)產品的(de)(de)渴求，極(ji)大(da)地促進了國(guo)(guo)(guo)內創新(xin)藥出海(hai)(hai)，疊加全球醫(yi)(yi)藥產業(ye)的(de)(de)融資(zi)環(huan)境的(de)(de)改善，2024年中國(guo)(guo)(guo)醫(yi)(yi)藥產業(ye)的(de)(de)創新(xin)加國(guo)(guo)(guo)際(ji)化發(fa)展(zhan)有(you)望上(shang)(shang)升到新(xin)的(de)(de)高度。
因此，醫藥板塊中的(de)創新條線格外值得關注(zhu)，主要(yao)包括創新藥、創新器械以及創新藥產業鏈這幾(ji)大方向。
創新藥(yao)方面，我(wo)國(guo)(guo)正(zheng)在(zai)經歷“Me too-Me better-Best in class-First in class”的轉變和突(tu)破，許多優質創新藥(yao)產品涌現。其中(zhong)，中(zhong)國(guo)(guo)創新藥(yao)企在(zai)ADC浪潮(chao)中(zhong)表現亮眼(yan)，在(zai)332款在(zai)研ADC藥(yao)物中(zhong)，國(guo)(guo)內企業自主研發(fa)或引進(jin)的ADC產品數量(liang)達132款，中(zhong)國(guo)(guo)已在(zai)全(quan)球(qiu)ADC市場上占(zhan)據第一地位(wei)，ADC產品未來(lai)在(zai)國(guo)(guo)際化方面有望呈現批量(liang)利好(hao)。
國產(chan)(chan)ADC出海背后，一(yi)方面(mian)是(shi)ADC領域已成為全球新(xin)藥(yao)研發的焦點，另一(yi)方面(mian)也印證了我(wo)國創(chuang)新(xin)藥(yao)企(qi)研發能力的提升(sheng)。除了ADC產(chan)(chan)品國際化的亮眼(yan)成績，其他國際化的產(chan)(chan)品還涉及BCMA CAR-T技術(shu)，PROTAC技術(shu)，雙抗等創(chuang)新(xin)技術(shu)平臺。
孫媛媛表(biao)示，中國(guo)醫藥(yao)(yao)企業在(zai)國(guo)際化交易上頗具亮點(dian)，尤其體(ti)(ti)現在(zai)新(xin)興技(ji)術(shu)、新(xin)興靶(ba)點(dian)、差異化布局(ju)、早期布局(ju)的生物醫藥(yao)(yao)技(ji)術(shu)上。得益于研(yan)發投入的增加，利(li)好(hao)創(chuang)新(xin)藥(yao)(yao)物的政策、醫療保險的動態調整等因(yin)素，預計我國(guo)創(chuang)新(xin)藥(yao)(yao)總體(ti)(ti)規模(mo)將進一步擴大。
創新(xin)器(qi)械方面，目前國(guo)(guo)內整體仍處于起步期階(jie)段(duan)，但實際上，我國(guo)(guo)在創新(xin)器(qi)械的(de)研(yan)(yan)發(fa)上有著(zhu)先天(tian)優勢(shi)——創新(xin)器(qi)械的(de)研(yan)(yan)發(fa)主要(yao)依賴臨床，而我國(guo)(guo)如此龐大的(de)人口基(ji)數和大量的(de)臨床案例，無(wu)疑為研(yan)(yan)發(fa)提供了良好的(de)基(ji)石。
孫媛(yuan)媛(yuan)表示，未來(lai)在(zai)一些精密制造的(de)高(gao)端設備(bei)領(ling)域(yu)，中(zhong)國(guo)(guo)勢(shi)必會有更多的(de)突破，也會加(jia)速創新器械出海；從國(guo)(guo)內的(de)角度(du)來(lai)看(kan)，可以關注市(shi)場空間較大(da)的(de)國(guo)(guo)產替代，包(bao)括電生理、內鏡、IVD等分領(ling)域(yu)，都是非常重要(yao)的(de)未來(lai)發展(zhan)方(fang)向。
創(chuang)新(xin)(xin)藥(yao)產業(ye)(ye)鏈方(fang)面，近(jin)年(nian)(nian)來(lai)經歷了較長(chang)時間的(de)(de)調(diao)整，整個(ge)板(ban)塊(kuai)還(huan)在磨底的(de)(de)過程中(zhong)(zhong)。未來(lai)隨著創(chuang)新(xin)(xin)藥(yao)的(de)(de)發展，勢必會帶動創(chuang)新(xin)(xin)產業(ye)(ye)鏈。目前，整體估值(zhi)已調(diao)整到(dao)合理位置，著眼2024，創(chuang)新(xin)(xin)產業(ye)(ye)鏈中(zhong)(zhong)CXO（醫藥(yao)外(wai)(wai)包(bao)）和(he)生命(ming)科(ke)學上游板(ban)塊(kuai)仍是熱點。其中(zhong)(zhong)，CXO行(xing)業(ye)(ye)去年(nian)(nian)整體業(ye)(ye)績并不理想，今年(nian)(nian)有望(wang)受益(yi)于外(wai)(wai)部(bu)宏(hong)觀環境預期(qi)變化，可以(yi)關(guan)注競爭(zheng)力較強的(de)(de)產業(ye)(ye)龍頭(tou)以(yi)及減重(zhong)、ADC、阿爾(er)茨海默病用(yong)藥(yao)等方(fang)面；生命(ming)科(ke)學上游板(ban)塊(kuai)基本(ben)面未來(lai)有望(wang)反(fan)轉(zhuan)，但反(fan)轉(zhuan)的(de)(de)兌現(xian)仍需時間。
港股創新藥優勢何在？
創(chuang)新藥產(chan)業有著前期投入大、研發周期長、盈利(li)較晚的(de)特征(zheng)。自2018年(nian)起，香港(gang)(gang)交易(yi)所修改了(le)主板上市規(gui)則，新增了(le)18A章，鼓勵未盈利(li)的(de)生物(wu)科技(ji)公司上市，為(wei)更(geng)多的(de)企業在一級市場融資提供了(le)助力。樂(le)無穹表示，直至目(mu)前，港(gang)(gang)股(gu)對于企業未盈利(li)程度的(de)限制依(yi)然有著比A股(gu)更(geng)低的(de)門檻，因此，港(gang)(gang)股(gu)更(geng)容易(yi)吸引到具有大投入、長周期屬(shu)性的(de)優質(zhi)醫(yi)藥標的(de)。
同時，港交(jiao)所也(ye)為(wei)這些(xie)企業提供了進(jin)軍(jun)海外市(shi)(shi)場(chang)(chang)更大的(de)(de)平臺。在(zai)(zai)過去，美國(guo)FDA對(dui)中國(guo)新(xin)(xin)藥(yao)(yao)設立了很高的(de)(de)門檻，國(guo)內創新(xin)(xin)藥(yao)(yao)企想(xiang)要出海困難重重。而在(zai)(zai)港股上市(shi)(shi)后，有了資本市(shi)(shi)場(chang)(chang)的(de)(de)助力和國(guo)際(ji)化的(de)(de)交(jiao)易平臺，國(guo)內創新(xin)(xin)藥(yao)(yao)企在(zai)(zai)挑戰FDA、實現出海的(de)(de)道路上走得(de)越來越遠(yuan)。
出海對于(yu)國內藥(yao)(yao)企意(yi)味(wei)(wei)著什么(me)？意(yi)味(wei)(wei)著打開了更廣闊的(de)(de)支付(fu)空間。一款港股上(shang)市的(de)(de)創(chuang)新藥(yao)(yao)，在國內和海外的(de)(de)定價(jia)可能相(xiang)差20倍以(yi)上(shang)。樂無穹表示，港股中創(chuang)新藥(yao)(yao)出海的(de)(de)比例，無論是(shi)(shi)從(cong)案(an)例上(shang)還是(shi)(shi)從(cong)金額上(shang)，都相(xiang)對A股更有優勢。
投資者最(zui)關心(xin)的還有(you)定(ding)價(jia)問題。對此，孫媛(yuan)媛(yuan)表示，以AH兩地上市的醫(yi)(yi)藥公司(si)作為樣本統計，結果顯示港股(gu)(gu)(gu)相對A股(gu)(gu)(gu)估值更(geng)低，更(geng)具性價(jia)比(bi)。據統計，從整體來看(kan)，A股(gu)(gu)(gu)比(bi)港股(gu)(gu)(gu)貴了60%左(zuo)右(you)，而在醫(yi)(yi)藥板(ban)塊方面，A股(gu)(gu)(gu)比(bi)港股(gu)(gu)(gu)貴了近100%，也(ye)就是(shi)說，港股(gu)(gu)(gu)整體比(bi)A股(gu)(gu)(gu)便(bian)宜很(hen)多，港股(gu)(gu)(gu)的醫(yi)(yi)藥比(bi)A股(gu)(gu)(gu)的便(bian)宜更(geng)多。
當然，也有不少投(tou)資者擔心港股(gu)還有一些(xie)公司尚未盈利，但事實(shi)上這本身也是醫藥產業的(de)特點(dian)，前(qian)期(qi)投(tou)入高，需要(yao)一定的(de)時間去提前(qian)融資。在市(shi)場(chang)連續下跌的(de)情況(kuang)下，對這些(xie)板塊出(chu)現(xian)信(xin)心不足、交易情緒低(di)迷，也是在所難(nan)免。這種情況(kuang)下，就需要(yao)投(tou)資者對市(shi)場(chang)動向有更多(duo)的(de)了解和分析，再決(jue)定要(yao)不要(yao)做長(chang)遠視野(ye)的(de)配置(zhi)。
