京東，“百億建物流”是真的嗎？劃算嗎？
提起京東，人們首先想到的就是自建自營的物流體系。強大的(de)物流能力(li)帶(dai)來良好的(de)購物體驗，一(yi)直是(shi)京東吸引(yin)并(bing)抓住用戶的金(jin)字(zi)招牌。
2011年完(wan)成C輪(lun)融資后，劉強東表示“京東將(jiang)在未來3年投資100多億加強物流(liu)系統”。3年過去了，京東物(wu)流投資規模有多大？處理能力(li)有多強？自建自營物(wu)流與(yu)通過第三方相比(bi)節約了多少費用(yong)？巨額固定資產(chan)投入會不(bu)會成為包袱？直(zhi)到招股文件(jian)的披露，關于京東物流的種種疑問(wen)終于可(ke)以找到(dao)答案了。
與物流有關的幾組數據及事實：建成規模、處理能力、投資金額等
1?建成規模
從2004年上線，京東就開始陸續在北京、上海、廣州設立物流配送中心。貨物從供應商到顧客的全過程都由京東經手，都在IT系統的監控和支持之下，都能與供應商實現庫存數據共享。根據招股文件，到2014年4月1日，京東物流體系的概況如下：
從人員構成看（保管員、投遞員、客服加起來有4.14萬名），京東屬于勞動密集型企業。
2?處理能力
京東的物流系統(tong)不(bu)僅龐大，而且(qie)高(gao)效。借助這個(ge)系統(tong)，京東可以在43個(ge)城市(shi)實現“下單當日投遞”，在265個(ge)城市(shi)實現“下單次日投遞”，兩(liang)者合計占(zhan)定單總量(liang)的(de)70%。
京(jing)東漂(piao)亮(liang)的(de)運營數據要歸功于(yu)強大物流(liu)處理(li)能力，2013年(nian)完(wan)成定單3.2億(yi)張(zhang)，凈(jing)成交(jiao)額1039億(yi)元。
借助強大的物流，京東商城為越來越多的第三方產品提供服務、收取傭金。在2013年1039億的總交易金額中，第三方商品占369億，占比達35.5%。而且傭金比率逐年提高，2011年是4.0%，2013年達到6.3%。到2014年1季度末，第三方賣家數量達到2.9萬家。
3?投資金額
2011年，劉強東放言投資100億建物流系統。后來，劉強東在多個場合(he)說：“融資的70％將(jiang)用于物(wu)流(liu)(liu)體系建設”、“物(wu)流(liu)(liu)和研發占總費用的70%”。
據招股(gu)文件披露，京東融資(zi)逾18億(yi)美元(yuan)(不包括(kuo)騰訊今年投入的(de)2.14億(yi)美元(yuan))，折合人(ren)民(min)幣約116億(yi)。按劉(liu)強東的(de)說法，京東物流投(tou)資應在70億元以上。
這(zhe)里所說(shuo)的物(wu)流投資包括購(gou)買土地、建造(zao)庫房、購(gou)置(zhi)設施、設備及系統軟件研發等(deng)(deng)等(deng)(deng)。這些投資形(xing)成的都是固定(ding)資產(chan)，但招股文件顯(xian)示截至2013年(nian)未京東賬面(mian)固定(ding)資(zi)產為35.3億（其中土地使用權5.98億、設備軟件等(deng)10.2億、在建工程(cheng)12.4億）。
（創投分享會注：京東在美上市，編制財務報表使用的會計準則與中國不同。此處的“固定資產”原文為：Non-current assets。不僅包括設備、設施、軟件、土地使用權、在建工程，還涵蓋股權投資、知識產權、商譽）
也(ye)就是說，京東歷年來(lai)在物流(liu)方面的(de)投資(zi)不會超過35億元，這(zhe)是一個令人(ren)失望的(de)數字。拿物流體系做招牌，去撐起1500億市值，35億太勉強了。
融資(zi)110多億，形(xing)成固(gu)定資(zi)產35億，其余的80多億都虧掉了(le)，僅(jin)招股文件披(pi)露三個(ge)財年（2011、2012?2013）就虧掉39.34億。
4?日益沉重的折舊攤銷
盡管35億固(gu)定資產有(you)些(xie)令人失(shi)望，但的(de)京(jing)東折舊攤銷負擔已經不(bu)輕。
對(dui)于(yu)固定(ding)資產(chan)，通用的會(hui)計處理方(fang)式見下表：
對于土(tu)地使用權（無形資產）則按(an)40年(nian)至50年(nian)平均(jun)攤銷。
2011?2012?2013年，京(jing)東折(zhe)舊和攤銷(xiao)分別(bie)為7395萬元、1.86億(yi)元和2.93億(yi)元。 根(gen)據招股文件披(pi)露的規劃，京(jing)東固定資產總值將(jiang)在三年內突破100億(yi)，每年折(zhe)舊、攤銷(xiao)超過10億(yi)。對于連年虧損的京東(dong)，它們會(hui)使盈(ying)利看(kan)起來更加遙(yao)遠。
5?相當一部分租賃物業沒有產權證
正(zheng)應了蘿卜快(kuai)了不洗泥這(zhe)句話，京東(dong)招股文件(jian)中說“18%的(de)倉庫、39%的(de)配送站和(he)41%的(de)辦公場(chang)所(suo)的(de)出租方(fang)沒有(you)向我(wo)們(men)提供必要證(zheng)(zheng)照，證(zheng)(zheng)明(ming)他(ta)們(men)的(de)所(suo)有(you)權。”
屌(diao)絲租(zu)(zu)房都知道要看(kan)房產(chan)證。京東(dong)是(shi)大公(gong)司，又要在(zai)美國(guo)上市，租(zu)(zu)賃(lin)物業當然要看(kan)產(chan)權證，業主有的(de)話當然會拿給京東(dong)看(kan)。
京東(dong)150萬平米與物流(liu)相關(guan)的建(jian)(jian)筑大部分是(shi)租賃(lin)的，這(zhe)讓(rang)物流(liu)體系(xi)的價值打了個大折扣。租賃(lin)也罷，但連(lian)產權證都沒有拿到看到，就太不(bu)嚴謹(jin)了。從某種程度上(shang)講，京東(dong)的物流(liu)體系(xi)是(shi)建(jian)(jian)在了沙灘上(shang)。
6、海量存貨
京東(dong)龐大的(de)物流體中沉(chen)淀著(zhu)海量存貨(huo)，近(jin)三年(nian)來存貨(huo)周轉(zhuan)天數有(you)小(xiao)幅下降(jiang)，但金(jin)額卻直線上升(sheng)。特(te)別是2014年一季度未，存貨金(jin)額躥升(sheng)到86.2億元(yuan)。2013年(nian)存貨周轉(zhuan)天數是32.1天。
這些存貨(huo)由6000家(jia)(jia)供應商提供，平(ping)均(jun)(jun)賬期38.6天。中(zhong)國(guo)人最明白“平(ping)均(jun)(jun)”的(de)(de)意味，6000家(jia)(jia)去結(jie)1000億的(de)(de)帳，綜合(he)實力(li)靠后的(de)(de)幾千家(jia)(jia)，可能要等兩(liang)三個月(yue)才能收到(dao)貨(huo)款，這意味著京東占壓了合作企業寶貴的流動資金。用戶體驗好，供應商體驗卻差了。
橫向比較：京東的物流價值如何呢？
1?京東VS蘇寧：京東物流未必是“中國第一 ”
在純電商(shang)當中，京東的(de)物流體系(xi)無疑排名第一，但與日思夜想要(yao)轉(zhuan)型為電商(shang)的(de)蘇寧相比則未必。
根據招股文(wen)件，京(jing)東(dong)2011?2013?2013財年營(ying)收的87%、82.2%和81.9%是電器及(ji)家居用品(pin)，與蘇(su)寧的結(jie)構相近，不妨與“蘇(su)寧物流云”比(bi)較一下。
根2013年財報，蘇寧在(zai)19個城(cheng)市(shi)建立了物流基地（另有17個在(zai)建，22個完(wan)成土(tu)地儲備(bei)）。在(zai)北(bei)京(jing)、南京(jing)、廣州等12個城(cheng)市(shi)實現(xian)半(ban)日送達(da)，其它(ta)城(cheng)市(shi)基本在(zai)24小時(shi)內(nei)送達(da)。
2013年(nian)末，蘇(su)寧(ning)固定資產(chan)、在(zai)建工程、土(tu)地使用(yong)權賬面值分別為107.5億，39.4億和52.4億，合計(ji)近200億。上述資產(chan)包裝蘇(su)寧(ning)在(zai)全(quan)國近1500家實體店(dian)，由于沒有披露多少(shao)屬于門店(dian)、多少(shao)屬于物流，但可粗略估計(ji)流投資規模與京東不相上下。
2?京東VS當當：京東成本優勢不明顯
自給自足的物流體(ti)系(xi)讓京東獲得了絕對的控制力(li)，并(bing)給予用戶很好的購物體(ti)驗，成(cheng)為拓展市場的一塊金字(zi)招牌。但在公布(bu)招股(gu)文(wen)件之前，自建物流能否節(jie)省成(cheng)本是個問號。
當(dang)當(dang)在(zai)(zai)物(wu)流方(fang)便投入沒(mei)有(you)京(jing)東多(duo)，但(dan)也有(you)39萬平米(mi)的(de)倉(cang)儲面積。借助第三(san)方(fang)物(wu)流，當(dang)當(dang)在(zai)(zai)19個城市實(shi)現當(dang)時(shi)送(song)達，在(zai)(zai)158個實(shi)現次(ci)日送(song)達。 把京(jing)東履約(yue)成本(ben)（包括進貨(huo)、驗貨(huo)、倉(cang)儲、分揀、運輸、投遞(di)等(deng)）占營(ying)收(shou)的(de)的(de)比(bi)值(zhi)與當(dang)當(dang)網一比(bi)，發現只(zhi)有(you)后者的(de)一半。2013年，京(jing)東這(zhe)項指標為(wei)5.9%，而(er)當(dang)當(dang)為(wei)11.5%。看上(shang)去，京(jing)東的(de)物(wu)流成本(ben)優勢發揮得不錯。
（最近三年，京東、當當履約成本占營收的比重）
其實，京東自建、自營的物流體系發揮的作用沒有看起來那么大。
2013年，京(jing)東用戶平(ping)均每人(ren)下(xia)了(le)6.8張定單，定單金(jin)額321元(yuan)，而當當定單金(jin)額僅為99元(yuan)。也就是說，同(tong)樣花16元，送(song)320元(yuan)的貨，送貨成本占(zhan)貨值(zhi)5%；送99元(yuan)的貨，成本就占(zhan)貨值(zhi)的16％以(yi)上(shang)。所以(yi)，京東客單價(jia)高（家電占(zhan)比高），是其(qi)履約成本占(zhan)其(qi)營收(shou)比例(li)小的直(zhi)接(jie)原因。
總之(zhi)，京(jing)東自(zi)建的(de)物流系統(tong)在提(ti)高用戶(hu)體(ti)驗方面有價值(zhi)。但(dan)與當當、聚美(mei)優(you)品(pin)、唯品(pin)會(hui)等(deng)沒(mei)有投這筆巨資的(de)電商(shang)相比，并沒(mei)有體(ti)現出成本上的(de)優(you)勢。
3?估值：京東被高估還蘇寧被低估？
2012年，張近東表示：京東商城并非蘇寧對手。“一個沒打過仗的小孩，怎么和他去打呢？”2013年，張近東再次表示：說京東是小孩子絕非自負。
2014年，即將上(shang)市(shi)的(de)京東(dong)市(shi)值將達到250億美元(yuan)（1500億人民幣以上(shang)），蘇寧云(yun)商（02024）市(shi)值僅(jin)有(you)480億。京東(dong)估值三(san)倍(bei)于蘇寧，張近(jin)東(dong)的(de)“小(xiao)孩論”被當做笑(xiao)話。
但京東真的比蘇寧值錢三倍嗎？不要說中、美兩國資本市場估值不同，就說馬云或者巴菲特要收購，在他們眼里京東價格會是蘇寧的三倍？
可以從兩個角度進行分析。
首先根據獲利能力估值 。兩家的年交易金額都是1000億出頭，但蘇寧毛利潤率為15.2%，京東只有8.4%，毛利潤相差近70億。在零售(shou)價格(ge)基本相同(tong)的情況(kuang)下（由于價格(ge)戰），誰進貨價(jia)低、誰的毛利潤就高。蘇寧深耕家電(dian)零售24年，供應鏈管理能力遠勝(sheng)于京東。
其次可以把蘇寧拆成五塊分別估值。第一塊是1500家門(men)店，就(jiu)算每家(jia)每天有只一百名顧(gu)客購物，全(quan)年就是5475萬“活躍用戶”，比京(jing)東(dong)的4740萬還高。如果(guo)打包出售(shou)，每家門店按3000萬估(gu)算，總值已經是450億(yi)(yi)了。今年3月31日 ，阿(a)里以(yi)53.7億(yi)(yi)港元(yuan)獲得(de)銀(yin)秦9.9%股權，估(gu)值超過(guo)500億(yi)(yi)港元(yuan)。根據2013年報銀(yin)秦有36家店(dian)，年營收157億(yi)(yi)。在買家眼里，蘇(su)寧1500家店(dian)、1000億(yi)(yi)營收，估(gu)值不會低于銀(yin)泰。
第二塊(kuai)是(shi)規模不次于京(jing)東(dong)的物流體系；第三塊(kuai)是(shi)易購，最后兩塊(kuai)是(shi)紅孩子和PPTV。要是(shi)五(wu)塊(kuai)資(zi)產加起來只相當于京(jing)東(dong)的三分之(zhi)一，那京(jing)東(dong)太貴了。
所以，不是蘇寧被低估，就是京東被高估了。
自建物流模式是否符合時代潮流
與(yu)蘇寧、京東不同，阿里用社會化(hua)思(si)路(lu)解決(jue)物流問題(ti)。2013年(nian)，第三方物業(ye)公司(si)為淘寶、天貓、聚劃算(suan)三大平臺投遞50億個(ge)包裹的(de)投遞，日均1370萬個(ge)，從業(ye)人員接近100萬。
京東無疑要發展，現在有4萬物流人員、未(wei)來可能是8萬、16萬、32萬，這(zhe)樣下去會把百萬(wan)大軍納入(ru)上市公司嗎？
百貨公司服務差(cha)、價格高、數(shu)量少，于是出現蘇寧、國(guo)美、大中。蘇寧走實(shi)體店(dian)的路子，發(fa)展了20多年銷(xiao)售額1050億(yi)出頭(tou)，市值460億(yi)。
電(dian)商(shang)(shang)興起之初，社會提供不了可(ke)靠(kao)物流配(pei)送服務，所以(yi)京(jing)東(dong)投資建設、全程管理的流體(ti)體(ti)系(xi)能給用戶更好的購物體(ti)驗。京(jing)東(dong)雖是電(dian)商(shang)(shang)，但(dan)對物流體(ti)系(xi)的思(si)考卻是傳統的。沿著這條路，京(jing)東(dong)不到(dao)(dao)10年GMV達到(dao)(dao)1040億(yi)，市(shi)值1500億(yi)。
阿里也是電商，但(dan)物流按社會化思(si)路解(jie)決，發展了15年GMV達到1.5萬(wan)億，市值1.3萬(wan)億。
電商的(de)(de)騰(teng)飛(fei)，強力帶動物業流發展(zhan)，它們(men)(men)會爭搶著與電商巨頭合作，比服務、拼價(jia)格，阿(a)里們(men)(men)可(ke)以坐(zuo)收漁利(li)，用戶獲得的(de)(de)服務和體驗必(bi)將日益改(gai)善。
招股文件顯示，未來3年京東將向物(wu)(wu)流體系投入(ru)至少10億美金(jin)。但美金(jin)變成物(wu)(wu)流基(ji)地需要(yao)時間(jian)，錢花光了(le)還得再(zai)去融。自(zi)建物(wu)(wu)流的(de)(de)發(fa)展速度、資金(jin)需求成為增長的(de)(de)瓶(ping)頸，京東與(yu)阿里的(de)(de)差距會進(jin)一步拉大而不是縮(suo)小(xiao)。
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