蘋果900億美元回購，神話已經結束
蘋果公司將于6月7日（美國時間）實施1∶7的拆股計劃。上周五蘋果在納斯達克收盤價為645.57美元，總股本8.61億股。拆股后，股價將以92.22美元為新起點，總股本增至60.27億股。
上市公司回答拆股目的的標準答案是：降低投資門檻、讓更多投資者分享公司成長。如果說有那么一點點私心，就是蘋果管理層希望股權分散再分散，盡量不要集中在少數大戶手中。畢竟，連喬布斯都曾經被董事會掃地出門，庫克憑什么相信自己捧的是鐵飯碗？
總的來說，蘋果拆股屬于純技術問題，不必過分解讀。真正值得關注的是蘋果近來宣布的900億美元股票回購及120美元債券發行，這兩件事體現出美國人的兩個基本理念：股權融資是最貴的融資方式；上市公司管理層是投資人的受托代理人，沒有明確用途的資金要還給投資人。
股權融資是最貴的融資方式
企(qi)業融(rong)(rong)資結構理(li)論中(zhong)最重要(yao)的是梅(mei)耶(ye)（Mayer）的啄食順序(xu)理(li)論（Pecking Order）。梅(mei)耶(ye)認為公司融(rong)(rong)資應當遵循從(cong)(cong)內(nei)源融(rong)(rong)資到(dao)(dao)外(wai)源融(rong)(rong)資、從(cong)(cong)間接融(rong)(rong)資到(dao)(dao)直接融(rong)(rong)資、從(cong)(cong)債(zhai)權融(rong)(rong)資到(dao)(dao)股(gu)權融(rong)(rong)資的順序(xu)。通(tong)俗地講，企(qi)業首先要(yao)通(tong)過內(nei)部挖潛，利(li)用自有資金和經(jing)營(ying)中(zhong)的資金盈余滾動發(fa)展，內(nei)部不(bu)行才(cai)轉向外(wai)部（這在(zai)劉強東聽(ting)來真是愚(yu)不(bu)可及）；外(wai)部融(rong)(rong)資時通(tong)過銀(yin)行間接融(rong)(rong)資優于在(zai)資本市場直接融(rong)(rong)資；直接融(rong)(rong)資時盡(jin)量多發(fa)債(zhai)少發(fa)股(gu)。
據統計，1979~1992年美國企業內(nei)源融(rong)資占資金來源總額的比重(zhong)平均為(wei)71%，而(er)外部融(rong)資中債(zhai)權(quan)融(rong)資所占的比重(zhong)超過(guo)90％。
當(dang)公司管理(li)層真心認可(ke)自己的代理(li)人(ren)角(jiao)色，就(jiu)(jiu)(jiu)要全力(li)以(yi)赴(fu)爭(zheng)取股(gu)東利益最大化，能翻(fan)十倍就(jiu)(jiu)(jiu)翻(fan)十倍、能翻(fan)一(yi)百倍就(jiu)(jiu)(jiu)翻(fan)一(yi)百倍，沒有上限(xian)。如(ru)果(guo)是債(zhai)權融(rong)資(zi)(zi)，按時(shi)支付本息即(ji)可(ke)。公司越優秀、創(chuang)業者(zhe)越天(tian)才，股(gu)權融(rong)資(zi)(zi)越不劃算。
當然(ran)，按這個順序(xu)排(pai)在前面的(de)融(rong)資(zi)(zi)方(fang)式(shi)都不可行時股權(quan)融(rong)資(zi)(zi)也要不得已(yi)而為之。喬布(bu)斯就因此失去(qu)控制權(quan)，一度(du)被逐出蘋(pin)果，對“股權(quan)融(rong)資(zi)(zi)是最貴的(de)融(rong)資(zi)(zi)方(fang)式(shi)”一定深有體會。
蘋果公司(si)回購(gou)(gou)900億(yi)美(mei)元股(gu)(gu)票，同時發(fa)行120億(yi)美(mei)元債券（其中相當一部分用(yong)于(yu)回購(gou)(gou)），把最貴(gui)的(de)置換為相對(dui)便宜的(de)融資(zi)，是對(dui)公司(si)融資(zi)結構的(de)優化。假設蘋果回購(gou)(gou)股(gu)(gu)票的(de)平均成(cheng)本為90美(mei)元，900億(yi)美(mei)元回購(gou)(gou)將使(shi)已發(fa)行股(gu)(gu)票從60億(yi)股(gu)(gu)降至50億(yi)股(gu)(gu)，使(shi)每股(gu)(gu)凈利潤提(ti)高20%。
去哪兒網用股(gu)票從百度換流量，優酷(ku)土(tu)豆(dou)獲得(de)阿(a)里12億美元注資，前者相(xiang)當于增(zeng)發(fa)13%，后者相(xiang)當于增(zeng)發(fa)18%，在美國(guo)投資人(ren)眼里偏于利空(kong)。
代理人應當量出為入
自己花錢要量入為出，替別人花錢應量出為入。朋友托你買一款售價2000元的手機，你從朋友處只拿2000元就是“量出為入”。A股上市公司在選擇了最昂貴的融資方式之后，還會在IPO時盡可多地募集資金（超募）。原計劃募集10億元，50億元也會“笑納”。這就好比主人家每月需用五百元買菜，保姆說“給我拿十萬，用不了的錢我存銀行吃利息！”
上市公司管理層是股東的代理人(ren)，賬上的錢是投資人(ren)的，沒有明確用(yong)途(tu)的話還給投資人(ren)是天經地(di)義的。庫克(ke)在蘋(pin)果(guo)的威(wei)望遠遠不及(ji)扎克(ke)在Facebook高，30億美元收購(gou)(gou)Beats已經多少引起物議(yi)，要是敢做出(chu)類似190億美元收購(gou)(gou)Whatsapp的事，恐怕就得走人(ren)了。用(yong)公司的錢收購NBA球隊或(huo)參股中超俱樂部更(geng)是天方夜譚(tan)（前微(wei)軟高管保羅(luo)艾倫收購波特蘭(lan)開拓者(zhe)、史蒂夫鮑爾默收購洛杉磯快(kuai)船，掏的(de)都是自已(yi)的(de)腰(yao)包）。 對庫克來說，上千億美元在賬上、花(hua)與不(bu)花(hua)進退兩難，拿900億美元回購(gou)股票，讓股價漲(zhang)20%，是(shi)最(zui)明智的選擇。
美(mei)國(guo)公司最(zui)大規模的(de)(de)IPO是Visa的(de)(de)197億(yi)(yi)(yi)美(mei)元。但(dan)對股民最(zui)大規模的(de)(de)回(hui)報，是微(wei)軟(ruan)2003年(nian)開始的(de)(de)合計750億(yi)(yi)(yi)美(mei)元的(de)(de)分紅(hong)、回(hui)購（其中(zhong)2004年(nian)12月一次性分紅(hong)324億(yi)(yi)(yi)美(mei)）。蘋果將(jiang)以900億(yi)(yi)(yi)美(mei)元打破微(wei)軟(ruan)的(de)(de)記錄。對A投資人來說，如果工商銀行、中(zhong)國(guo)石油(you)們能拿出幾千億(yi)(yi)(yi)人民幣(bi)來分紅(hong)或回(hui)購股票(piao)，“中(zhong)國(guo)夢”就實現了。
蘋果神話已然結束
回購股(gu)票是蘋(pin)果(guo)優(you)化融資結構的(de)標準動(dong)作，但(dan)也說明它的(de)高速(su)增(zeng)長期已過，錢扒在蘋(pin)果(guo)賬(zhang)上還不回到股(gu)民(min)兜里。
微軟(ruan)(ruan)(ruan)自從1986年(nian)(nian)在(zai)納斯達克上(shang)市后(hou)，一直到(dao)(dao)(dao)2003年(nian)(nian)連續(xu)17年(nian)(nian)沒有一分(fen)錢(qian)的(de)(de)分(fen)紅。但股價從1986年(nian)(nian)上(shang)市時的(de)(de)0.07美元（前復權）到(dao)(dao)(dao)2003年(nian)(nian)分(fen)紅前的(de)(de)28美元(前復權)，足足漲了(le)400倍。而從第一次分(fen)紅開始(shi)微軟(ruan)(ruan)(ruan)就成了(le)“大軟(ruan)(ruan)(ruan)”，到(dao)(dao)(dao)2014年(nian)(nian)11年(nian)(nian)才漲到(dao)(dao)(dao)41美元。難(nan)怪(guai)投資人說“不分(fen)紅的(de)(de)微軟(ruan)(ruan)(ruan)是(shi)(shi)黃(huang)金，分(fen)紅的(de)(de)微軟(ruan)(ruan)(ruan)是(shi)(shi)狗屎”。
有意思的是喬布斯(si)1997年重掌蘋果(guo)之(zhi)后，也(ye)奉(feng)行一(yi)毛不拔政策，他認為對股(gu)東(dong)更加(jia)負責的做法是用好錢(qian)，而不是將(jiang)錢(qian)用于分紅。結果(guo)蘋果(guo)股(gu)價(jia)從(cong)1997年最低時(shi)的3.14美元(yuan)（前復權）到(dao)如(ru)今的645美元(yuan)，漲了(le)205倍(bei)。
在市值1000億美元以上(shang)的(de)美國公(gong)司中，杠著不(bu)(bu)分紅的(de)還(huan)有谷歌和亞馬遜。對(dui)高科技公(gong)司，投資(zi)人(ren)的(de)普通看法是(shi)：不(bu)(bu)再向投資(zi)者伸手(shou)要錢表明缺(que)乏投資(zi)渠道(dao)，而分紅則是(shi)業務(wu)增長(chang)已至頂部的(de)信號。一句話(hua)：不(bu)(bu)會(hui)花錢只(zhi)會(hui)分紅了。
喬布(bu)斯(si)2011年(nian)去世(shi)，蘋果2014年(nian)宣布(bu)回購、拆股，有幾(ji)分“三年(nian)不改父道”的意味。
蘋果依然是優(you)秀(xiu)的(de)公司，象今(jin)天(tian)的(de)微軟、IBM，但已經不(bu)(bu)是傳奇(qi)了(le)。神話在三年之前(qian)已經結束，只(zhi)不(bu)(bu)過人們今(jin)天(tian)才越(yue)來越(yue)清(qing)楚地意識(shi)到這一點。
（28篇近作見微信公(gong)號ThomasLee126 ）
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