9158，是怎么在財務上拗造型的？
6月30日，創投分享會在《》中分析了它的運營模式。其實，從財務角度看，這家公司也有奇葩之處。本文就來分析一下它在財務處理上的奇特。之所以存在這樣的現象，說到底，是天鴿互動的業務性質決定了組織架構的獨特，而組織架構的扭曲造成了財務數據的變形，天鴿為了上市，不但業務要“洗白”，財報也得“洗白”，其結果就是財報上的“斑斑點點”。
銷售成本之謎
某篇吹捧9158的文章以“9158毛利率超阿里巴巴”來博眼球（2013年，天鴿毛利潤87.6%，阿里只有75%），甚為不恰當。毛利潤高低取決于行業屬性或者商業模式，非同類公司可以天差地遠，而同類公司差兩三個百分點是不得了的事。天鴿（9158母公司）其實與歡聚時代（YY語音母公司）比要恰當得多。
與歡聚時代比怎么樣呢？2013年，天鴿互動獲得100塊錢營收，其中87.6元是毛利潤，但用戶實現支出了250元（天鴿與分銷商四六分成）。如果以250元做分母，天鴿毛利潤率只有35%。2013年，歡聚時代營收（也就是用戶總支出）為18.2億、毛利潤9.4億，毛利潤率51.6%。
毛利潤是由營業收入減去銷售成本得到的。銷售成本是公司通過提供產品或服務取得營業收入的直接成本，一般包括原材料或外購半成品、水電及能源消耗、直接人工等成本及資產折舊、費用攤銷等。
2011年?2012年?2013年，天鴿互動的銷售成本分別僅占營收的12.5%、11.5%和12.4%。具體構成如下：
看出問題了嗎？天鴿互動沒有為所提供的服務支付人力成本！就象飯館的成本不包含廚師、服務員工資一樣不可思議。正如創投分享會6月30日文章所說“只有總經辦、技術科、財務科，煉鋼業務全部由‘獨立第三方’包辦的鋼鐵公司，不就是一個空殼兒嗎？”
相信天鴿互動見多識廣的承銷商（瑞銀和中金）和會計師（普華永道）也很少接觸cost of revenues中不含人力成本的互聯網公司——總要有人運營、維護網站吧？
不那么見多識廣的普通人，恐怕會懷疑天鴿互動是拿個空殼兒來上市。
從營收及三費用，來看與分銷商扯不清的利益分配
天鴿互動營收幾乎全部來自“實時社交視頻平臺”，即秀場。2013年秀場收入占比達到96.4%。而秀場收入中的80.65%來自9158和新浪秀兩個社區的20萬付費用戶。 兩大秀場付費用戶年均貢獻金額見下表：
為什么用“年均貢獻金額”這種說法呢，因為付費用戶的花費遠遠超過此數，而其花費并沒全部貢獻給天鴿。據招股文件，用戶(hu)總消費中只有30%~40%成為天鴿互動(dong)的(de)營收，其余60%~70%由分銷商支(zhi)配。 同樣根據招股文件透露，每年給天鴿“人(ren)(ren)均貢獻”6000元以(yi)上(shang)者只占20萬(wan)(wan)付(fu)費用(yong)戶的3%，2013年這些用(yong)戶人(ren)(ren)均貢獻了(le)2.6萬(wan)(wan)元，按照上(shang)述比例（天鴿4、分銷(xiao)商6）推算，這些人(ren)(ren)的年均消費達6.5萬(wan)(wan)元。
靠提供虛擬物品就能讓成千上萬土豪一擲千金，毛利潤率高于BAT就一點也不奇怪了。但賺到手的錢不全是股東的，還要扣除(chu)市場、行政及研(yan)發三項費用。天鴿(ge)互動96.4%的收入來自八個(ge)秀場的付費用戶(hu)。所以，可以將三項費用中用于游(you)戲(xi)研(yan)發的支出扣減(jian)后攤至(zhi)每位付費用戶(hu)（見(jian)下圖）。
三項費用中最大的一塊是銷售及市場推廣。2011年、2012年、2013年分別為650元、811元和617元。從付費用戶賺到的錢，按4:6與“獨立第三方”分銷商分享了，但研發、行政，特別是市場推廣的開支怎么分擔呢？天鴿互動與分銷商職能(neng)的(de)重(zhong)合，給利益分(fen)配中帶(dai)來很大不確定性(xing)。“多分(fen)錢(qian)少(shao)支出(chu)”與“少(shao)分(fen)錢(qian)多支出(chu)”差別極(ji)大。
天鴿互動通過獨立第三方分銷虛擬貨幣，雙方簽字年度分銷協議。根據協議，分銷商負責發展并委托銷售代理向用戶銷售虛擬貨幣。天鴿互動不干預虛擬貨的銷售價格，亦不對平臺內容負合責。天鴿互動按照從分銷所得款項確定收入。
分銷平臺的用戶包括制造商（manufacturer）和分銷商（distributor）。與淘寶、京東等商品分銷平臺不同，天鴿互動的分銷商也是供應商。在招股文件中，天鴿互動給了分銷商這樣一個職責：“促銷我們的社區。要為聊天室確定內容、招募主播。”
承擔了這么多職能（這也是天鴿互動銷售成本不含人力費用的原因），用戶花的錢大部分（60%?70%）歸分銷商是合理的。但(dan)與此同時(shi)天鴿互(hu)動也支出(chu)大(da)量市場(chang)營(ying)銷費用（每個付費用戶(hu)身上花600?800元(yuan)），至(zhi)于分銷商支出(chu)了(le)多少投資人無從知曉(xiao)。
2011年和2012年，天鴿互動從每位付費用戶取得的收入扣掉銷售成本和三項費用后的盈余都是740元。2013年突然提高到850元，但這并不能讓人興奮。為了上市，分銷商可以讓天鴿互動多吃多占，以把賬面數字做得好看些，套現后是否要把實惠還給分銷商？
神奇的網站
天鴿互動是真正神奇的網站。
除了銷售成本里沒有直接人力成本，它還有兩點與眾不同：
首先是重復納稅。只要取得營收就得交納營業稅及附加費，幾乎所有公司都將此項支出列入銷售成本。但天鴿互動在行政開支中又塞入一次這個稅種（見下表，單位百萬元）。
對此，招股文件對行政開支中營業稅給出的解釋是“中國經營實體向中國附屬公司作出服務費付款”。指導客戶合法避稅是專業人士職責的一部分，至于重復納稅應當盡量避免。退一萬步說，至少不要在一份財報里出現兩次。從某種意義上說，客戶重復納稅是專業人士之(zhi)恥。但追求安全第(di)一的組織(zhi)架構(gou)(gou)讓瑞銀(yin)、普華這樣牛掰(bai)的專業機構(gou)(gou)都無法(fa)幫天(tian)鴿避免重復納稅！那么多以VIE架構在海外上市的公司都沒出現這種情況，可見天鴿下(xia)面的公司架構與關聯交易(yi)有多復雜(za)。
其次，是游戲開發外包成本遠超相關營收。天鴿互動的研發活動分為非游戲和游戲兩個部分。2011年、2012年、2013年，非游戲部分研發人員數量分別為293名?327名和315名。2013年，研發人員平均薪酬福利為11.1萬元（算不算極格請看官自己判斷）。手機及網絡游戲采用外包，而且外包費用在財報中也出現了兩次（分別在銷售成本科目及研發成本科目）。
天鴿互動自稱研發實力了得，游戲開發卻要外包。外包也沒關系，但做了這么年，外包費用成倍增長，收入卻俳佪在可憐的兩三百萬元。歡聚時代的成功證明音視頻社區經營游戲有“近水樓臺”之便利。2013年，YY語音游戲業務收入達到6億，而天鴿互動僅為273萬。2013年，游戲外包花費2382萬元，營收273萬元。可見，天鴿互動并無游戲秉賦，堅持游戲業務主要是為了使公司收入顯得多元化一些。
天鴿互動沒有證明自己能做好游戲，上市后又高調進軍視頻醫療、線下KTV。能不能做好？就算能做好的話，以其復雜的組織架構，股東能分享到多少利益？
（43篇近作見(jian)微信公號ThomasLee126 ）
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